FIDC: abrir o fundo é a parte fácil

Quando um empresário escuta pela primeira vez que sua empresa poderia estruturar um FIDC, uma das perguntas mais comuns é: quanto tempo leva para abrir?

A pergunta parece objetiva. Mas revela uma compreensão incompleta do problema.

Registrar um fundo é apenas uma das etapas. O desafio real é construir uma operação capaz de gerar recebíveis, comprovar que eles existem, selecionar quais podem ser adquiridos, precificá-los, transferi-los ao fundo, receber os pagamentos, reconciliar os fluxos, cobrar os inadimplentes, proteger os investidores e continuar funcionando quando a carteira crescer ou o cenário piorar.

É por isso que gosto de pensar no FIDC menos como um produto financeiro e mais como uma máquina de funding.

A documentação jurídica faz parte da máquina. Não é a máquina.

Primeiro, entender para que o FIDC será usado

Antes de discutir regulamento, administrador, gestor ou classe de cotas, existe uma pergunta anterior: qual problema econômico a estrutura pretende resolver?

Na prática empresarial, três situações aparecem com frequência.

A primeira é uma companhia que já vende a prazo e quer financiar sua própria carteira. Nesse caso, o fundo pode comprar seus direitos creditórios, liberar capital de giro, reduzir dependência de linhas bancárias e, dependendo da economia da estrutura, permitir que parte do resultado financeiro permaneça dentro do ecossistema da própria empresa.

A segunda situação é diferente. A empresa quer vender mais e percebe que crédito é uma das restrições ao crescimento. O FIDC passa então a financiar as novas vendas. O racional deixa de ser simplesmente substituir uma fonte de capital por outra. É necessário calcular quanto de venda incremental será produzido, qual margem mercantil será capturada, qual será a perda de crédito, quanto custará o funding e quanto capital será necessário para sustentar a expansão.

A terceira situação ocorre quando o crédito deixa de ser apenas um instrumento de venda e passa a ser um produto. A empresa pretende financiar clientes ou terceiros de forma estruturada, e o FIDC funciona como veículo para aquisição dos direitos creditórios originados pela estrutura adequada.

Parecem variações do mesmo tema. Não são.

A economia, os riscos, os dados necessários, a regulação aplicável e a própria arquitetura operacional mudam bastante de um caso para outro.

Projetos ruins de FIDC frequentemente começam quando essa distinção ainda não foi feita.

A conta vem antes da estrutura

Existe uma tentação natural de iniciar o projeto pela parte visível: pedir uma proposta a um estruturador, discutir minuta de regulamento, conversar com administrador e começar a desenhar as cotas.

A sequência deveria ser outra.

Antes de montar o fundo, é preciso reconstruir a economia da operação atual.

Quanto a empresa origina por mês? Qual é o estoque de recebíveis? Qual o prazo médio? Quanto já é antecipado? A que custo? Qual é a inadimplência? Existe concentração por cliente, setor ou região? Quanto a companhia pretende crescer? Quanto de capital próprio está disposta a colocar na estrutura?

E existe uma pergunta especialmente desconfortável, mas necessária: o FIDC é realmente a melhor alternativa?

Antecipação bancária, securitizadora, FIDC de terceiros, cessão bilateral, financiamento garantido por recebíveis e capital próprio também competem pelo mesmo problema.

Sem essa comparação, qualquer estrutura parece interessante isoladamente.

O FIDC só começa a fazer sentido quando sua economia é melhor compreendida em relação às alternativas disponíveis e quando existe uma razão clara para assumir a complexidade adicional que ele traz.

Rentabilidade não resolve falta de caixa

Depois do diagnóstico vem uma etapa que considero decisiva: construir um business case mensal.

Não basta calcular uma taxa média de funding e compará-la com o custo bancário atual.

É preciso projetar a originação dos recebíveis, o crescimento da carteira, os pagamentos, os atrasos, as perdas, a captação, o capital subordinado, a remuneração da cota sênior, as despesas do fundo, as retiradas, o reinvestimento e a evolução do patrimônio.

Um horizonte de três anos normalmente já permite enxergar o período de implantação, a formação da carteira, a entrada gradual de investidores e os principais pontos de pressão sobre liquidez.

E o modelo precisa ser estressado.

O que acontece se a perda subir? Se o investidor atrasar a entrada? Se o funding ficar mais caro? Se a originação crescer rápido demais? Se menos recebíveis atenderem aos critérios de elegibilidade? Se surgir concentração excessiva em alguns sacados?

Esse exercício muda muitas decisões.

Uma estrutura pode apresentar excelente rentabilidade final e ainda assim atravessar um buraco de caixa no meio do caminho.

Em funding, resultado e liquidez não são sinônimos.

A arquitetura jurídica precisa representar a economia real

Somente depois de compreendida a economia do negócio faz sentido desenhar a arquitetura jurídica e financeira.

Uma cessão definitiva de recebíveis, uma estrutura com coobrigação, uma recompra vinculada a determinados eventos ou um financiamento garantido por recebíveis podem parecer próximos em uma apresentação comercial. Economicamente, distribuem risco de maneira diferente.

A documentação precisa responder quem origina, quem cede, quem cobra, quem absorve as primeiras perdas, quais eventos geram recompra, quais créditos podem entrar na carteira e como os recursos serão recebidos.

A regulamentação dos FIDC, hoje estruturada no âmbito da Resolução CVM 175 e de seu Anexo Normativo II, estabelece responsabilidades, regras para a carteira, critérios de elegibilidade, verificação de lastro e funções dos prestadores.

Mas nenhuma arquitetura regulatória corrige uma tese econômica mal construída.

Contrato não transforma carteira ruim em carteira boa.

A cota subordinada não é um número tirado do mercado

Outro erro recorrente surge na discussão sobre subordinação.

Alguém diz que “o mercado costuma trabalhar com 20%” ou que outro fundo começou com 25%, e esse número rapidamente se transforma em referência para o novo projeto.

A lógica deveria ser inversa.

A subordinação precisa refletir o risco da carteira: perda esperada, perda em cenário estressado, concentração, volatilidade, diluição, prazo, recuperação, garantias, reservas, histórico e qualidade dos dados.

Uma carteira madura, granular e previsível pode justificar determinado nível de proteção.

Uma carteira nova, concentrada e praticamente sem histórico é outro ativo.

Copiar a estrutura de cotas de outro FIDC é parecido com copiar o limite de crédito de outra empresa porque ela atua no mesmo setor. O número pode até coincidir. A decisão não deveria nascer daí.

O empresário continua tendo trabalho

Existe também uma percepção curiosa de que, depois de estruturado o FIDC, a operação passa a ser responsabilidade dos prestadores.

Não funciona assim.

Administrador fiduciário, gestor, custodiante ou registradora, auditor, escritório jurídico, agente de cobrança, plataformas tecnológicas e distribuidores podem participar da estrutura, cada um com responsabilidades específicas.

Isso não significa que a empresa cedente desapareça.

Ela continua precisando originar uma carteira de qualidade, produzir informações confiáveis, entregar documentação, tratar exceções e manter disciplina sobre o processo que gera os recebíveis.

O empresário deixa de realizar algumas atividades que pertencem aos prestadores regulados. Não deixa de ser responsável pela qualidade industrial daquilo que alimenta o fundo.

É justamente aí que muitos projetos começam a descobrir problemas que antes estavam escondidos dentro da operação.

Dados ruins aparecem rápido

Uma companhia pode vender muito, crescer e ser rentável sem possuir uma base de recebíveis preparada para uma estrutura institucional.

No FIDC, essa deficiência aparece cedo.

É preciso saber qual título corresponde a qual cliente, quando foi emitido, quando vence, quanto foi pago, se houve renegociação, devolução, cancelamento ou atraso. É preciso localizar o contrato ou documento que deu origem ao crédito. Demonstrar que o recebível existe, pertence ao cedente, não foi cedido duas vezes e atende aos critérios definidos pelo fundo.

Parece básico.

Em muitas empresas, não é.

O FIDC acaba funcionando como um teste de maturidade operacional. Ele obriga processos que durante anos sobreviveram com planilhas paralelas, controles manuais e conhecimento concentrado em algumas pessoas a produzir evidências consistentes.

Às vezes, o melhor diagnóstico de um projeto é simplesmente: a empresa ainda não está pronta.

Isso não significa abandonar a ideia. Significa preparar os dados, a documentação e os controles antes de colocar a complexidade de um fundo por cima deles.

Uma operação de escala não pode depender de planilhas

Quando o fundo começa efetivamente a adquirir recebíveis, a integração tecnológica se torna parte central da arquitetura.

A venda ou operação de crédito gera o ativo. O recebível precisa chegar à plataforma, ter seus documentos validados, passar pelos critérios de elegibilidade, receber um preço, ser formalmente cedido e gerar o pagamento do fundo para a empresa.

Depois começa a outra metade da operação: receber os pagamentos dos sacados, conciliar os recursos, identificar atrasos, encaminhar cobrança, tratar prorrogações e recompras e atualizar a carteira.

Com centenas ou milhares de transações, qualquer processo manual começa a cobrar seu preço.

Duplicidades, erros de conciliação e ausência de trilha de auditoria não são apenas problemas administrativos. Podem se transformar em risco financeiro, operacional e reputacional.

A tecnologia do FIDC precisa conversar com a operação real da empresa.

O investidor quer ver a máquina funcionando

Talvez uma das expectativas mais perigosas seja imaginar que o fundo será criado e imediatamente começará a receber dinheiro de investidores terceiros.

Um investidor profissional quer observar muito mais do que uma apresentação bonita.

Quer entender a carteira, a perda, a concentração, a política de crédito, a qualidade dos dados, a cobrança, a governança, o originador e a capacidade operacional.

Por isso, existe frequentemente uma etapa de formação de histórico.

O sponsor pode ter de aportar capital, colocar recebíveis na estrutura, demonstrar seu funcionamento e migrar gradualmente operações que hoje são financiadas por outras fontes.

Depois disso, o projeto pode se tornar verdadeiramente investor-ready.

Captação não acontece porque o fundo existe.

Acontece porque existe uma relação entre risco, proteção, remuneração e confiança operacional que alguém está disposto a comprar.

O fundo registrado ainda não está pronto

No fim, talvez a distinção mais importante seja esta.

Um FIDC não fica pronto quando recebe seu registro ou quando a documentação é assinada.

Ele fica pronto quando consegue comprar créditos sem improvisação, provar o lastro, receber dinheiro, conciliar os fluxos, medir perdas, cobrar inadimplentes, produzir informações confiáveis e continuar funcionando quando alguma premissa deixa de colaborar.

E alguma premissa sempre deixa.

É nesse momento que se descobre se foi construído apenas um veículo jurídico ou uma verdadeira infraestrutura de funding.

Para empresas que vendem a prazo, financiam clientes ou pretendem transformar crédito em uma nova avenida de crescimento, o FIDC pode ser uma ferramenta extremamente poderosa.

Mas poder financeiro e complexidade operacional normalmente chegam juntos.

A pergunta inicial, portanto, talvez precise mudar.

Em vez de perguntar quanto tempo leva para abrir um FIDC, a empresa deveria perguntar:

Quanto falta para nossa operação estar preparada para sustentar um?